Почему слайд-шоу первого дня Twenty One показывает снижение аппетита к BTC-компаниям

Ключевые выводы

• Дебют Twenty One Capital на NYSE показал падение почти на 20%, что сигнализирует об осторожном настроении инвесторов в отношении публичных листингов с большим количеством биткойнов.

• XXI торговался близко к стоимости своих чистых активов, что позволяет предположить, что рынок не назначил значимой премии, превышающей стоимость активов компании в биткойнах.

• Снижение отразило более широкое давление на рынок, включая волатильность биткойнов, угасание энтузиазма по поводу листингов, поддерживаемых SPAC, и ослабление премий mNAV.

• Сдержанная реакция предполагает, что инвесторы теперь могут ожидать, что фирмы, ориентированные на биткойны, продемонстрируют четкие и устойчивые модели доходов, а не будут полагаться в первую очередь на крупные активы BTC.

Публичный дебют Twenty One Capital, компании, ориентированной на биткойны, на Нью-Йоркской фондовой бирже (NYSE) был встречен осторожными настроениями инвесторов. Акции компании торгуются под тикером XXI. упал почти на 20% в первый день.

В этой статье исследуется, что может сигнализировать реакция рынка об изменении спроса инвесторов, снижении премии mNAV и более широком анализе листинга акций, обеспеченных биткойнами.

Что на самом деле представляет собой Twenty One Capital

Twenty One Capital — это публичная компания, основанная на биткойнах и институционально поддерживаемая, с заявленными амбициями: становление крупнейший публично торгуемый держатель биткойнов (БТД). Фирма стала публичной в результате сделки по приобретению специальной компании (SPAC) с Cantor Equity Partners и начала торговаться под тикером XXI.

На момент запуска компания сообщила, что ее казначейство составляет более 43 500 BTC на сумму примерно 3,9–4,0 миллиарда долларов, что ставит ее в число крупнейших корпоративных держателей биткойнов.

Фирма была построена с четкой целью: корпоративная структура, которая ставит Биткойн в центр своей стратегии. Его основатели и сторонники позиционируют его как нечто большее, чем просто казначейский инструмент. Джек Маллерс, который также основал Strike, сказал, что Twenty One направлен на создание корпоративной инфраструктуры для финансовых продуктов, связанных с биткойнами..

Эта модель ставит Twenty One рядом с другими компании, занимающиеся казначейством цифровых активов (DAT)но с ключевыми отличиями. В число его сторонников входят Кантор Фицджеральд, первичный дилер Федеральной резервной системы; Tether, эмитент USDt (USDT) и крупный держатель казначейских облигаций США; Битфинекс и СофтБанк. Эти институциональные отношения делают Twenty One одной из наиболее поддерживаемых биткойн-компаний, котирующихся на бирже.

Компания появилась на фоне более широкой волны публично торгуемых фирм, реализующих стратегии, ориентированные на биткойны, частично вдохновленные моделью расширения, используемой Strategy (ранее MicroStrategy). Тем не менее, заявленное намерение Twenty One состоит не просто в том, чтобы повторить этот подход, а в том, чтобы добиваться роста, основанного на доходах, сохраняя при этом большой резерв биткойнов.

Дебют и резкое падение цен

Учитывая масштабы ее казны и репутацию ее спонсоров, многие участники рынка ожидали пристального внимания к запуску Twenty One. Однако первый день торгов 9 декабря 2025 года дал иной результат. Акции резко упали, несмотря на крупные активы компании в биткойнах и мощную институциональную поддержку.

Когда акции SPAC Cantor Equity Partners конвертировались в XXI, новые акции открылись по цене $10,74, что ниже цены предыдущего закрытия SPAC в $14,27. Торги после закрытия торгов показали лишь скромный отскок. К закрытию первого дня торгов акции упали примерно на 19,97%, установившись на уровне $11,96.

Эти результаты подчеркнули более широкую тенденцию, при которой недавно зарегистрированные компании, связанные с криптовалютой, часто торгуются ниже своих контрольных показателей до слияния. Этот шаг также привел к тому, что новые публичные акции торгуются со скидкой по сравнению с базовыми активами в криптовалюте, что указывает на то, что динамика оценки этого типа акций может меняться.

Предостережение инвесторов и падение Twenty One на NYSE

Резкое падение курса акций Twenty One Capital было характерно не только для компании. Это отразило сближение трех рыночных факторов в конце 2025 года:

• Снижение премии, кратной стоимости чистых активов (mNAV).

• Продолжающаяся волатильность на крипторынках

• Слабое отношение к публичным дебютам, организованным SPAC.

Понимание приглушенной оценки mNAV

Самым явным признаком осторожности рынка было то, что акции не торговались с существенной премией к стоимости базовых активов в биткойнах. Обычно это оценивается с использованием коэффициента mNAV.

Исторически сложилось так, что биткойн-казначейские компании получали высокую премию mNAV в определенные моменты прошлых рыночных циклов. Эту премию часто интерпретировали как признак уверенности инвесторов в способности руководства создавать стоимость, выходящую за пределы базовых активов.

Однако Twenty One Capital торговалась по стоимости своих активов или близкой к ней, практически не назначая премий своим бизнес-планам или управлению. Это говорит о том, что рынок оценивал акции в основном как прямой и потенциально волатильный аналог Биткойна, а не как отдельную премию за операционный бизнес.

Волатильность рынка и настроения SPAC

Twenty One Capital дебютировала в сложный период как для рынка криптовалют, так и для листингов, проводимых SPAC. В преддверии дебюта криптовалюты столкнулись с давлением со стороны продавцов. Биткойн упал более чем на 28% по сравнению с октябрьским пиком, что создало атмосферу риска, в которой инвесторы были менее склонны назначать щедрые оценки акциям, связанным с криптовалютой.

Слияние с Cantor Equity Partners стало путем SPAC к выходу на биржу. Хотя перспектива сделки ранее привела к резкому росту акций SPAC, к концу 2025 года энтузиазм в отношении громких крипто-SPAC остыл. Длительная история неудовлетворительных результатов после слияний способствовала усталости и скептицизму инвесторов, что может привести к тому, что акции недавно зарегистрированных компаний будут торговаться ниже своих показателей до слияния.

Вы знали? Торговля акциями ниже стоимости их биткойн-казначейства является примером парадокса оценки, когда новые публичные акции торгуются с дисконтом к рыночной стоимости основных ликвидных активов, которыми они владеют.

Рыночный сдвиг: спрос на проверенные бизнес-модели

Еще одной причиной для осторожности инвесторов может стать отсутствие на момент дебюта четкой, проверенной и приносящей доход операционной модели. Это говорит о том, что некоторые инвесторы, возможно, отходят от чисто «биткойн-казначейства» и уделяют больше внимания дифференциации и предсказуемым денежным потокам.

Twenty One Capital стала публичной с крупными активами в биткойнах, но без подробного, общедоступного бизнес-плана или подтвержденных сроков. Дебют также произошел в период повышенного внимания к сектору казначейских компаний, занимающихся цифровыми активами.

По данным Reuters, аналитики предлагать DAT становится «все труднее привлекать капитал» и что компаниям «необходимо демонстрировать существенную дифференциацию», чтобы оправдать свои торговые мультипликаторы.

Резкое падение стоимости акций XXI может указывать на то, что перспективы рынка меняются. Некоторые инвесторы, возможно, переключают свое внимание на способность компании реализовать устойчивую бизнес-модель наряду со своими активами. Публичные рынки могут все чаще отдавать приоритет фирмам, которые могут генерировать предсказуемые денежные потоки, а не тем, которые в основном владеют биткойнами.